中国证券报

　　20世纪90年代以来，世界经济出现了向新经济转化的明显征兆。新经济的实质，是现代科学技术与现代金融体系的有机结合、交互作用和协调发展。由于现代金融体系是建立在资本市场而不是银行的基础上的，因此，在新经济的形成和发展过程中，资本市场特别是二板市场对其提供了一个完整的支持体系，没有资本市场特别是二板市场的存在和作用，就不可能有新经济的异军突起和蓬勃发展。正是在这样的前提下，我们说二板市场的建立将是中国资本市场发展史上的革命性变革。

　建立二板市场是改革与发展的双重要求

　中国的资本市场从形成到发展，已经走过了将近10年的历程。在这个过程中，既有比较成功的经验，也有值得吸取的教训。从发展主板市场到建立二板市场，既是资本市场发展的逻辑结果，也是人们对社会经济发展和资源配置机制在认识上得以深化的综合反映。也就是说，在我国建立二板市场，是改革与发展的双重要求和客观趋势。

　首先，建立二板市场，是发展股份经济的内在要求。这可以从两个方面来进行分析：一方面，建立二板市场是校正主板市场行为偏差的必要手段。我国现有的沪深两个证券交易所是在90年代初期建立的，当时，理论界和实际部门对股份经济的主体功能和运行机制在认识上还存在着重大分岐，建立这两个证券交易所的着眼点还在于“试”。正因为是“试”，因而“试”出了许多不伦不类的东西，在这方面，最主要的是采用了类别股份———把上市公司的股票分为国家股、法人股、个人股和定向为国企服务。这样，就把股份经济和资本市场这种原本最市场化的东西扭曲为行政化的产物，行政机制通过种种途径大规模地、比较深地介入了股份经济与资本市场之中，从多方面形成了对股份经济和资本市场的钳制，扭曲了股份经济和资本市场所特有的资源配置优化功能。由于实行类别股份，上市公司中67％的国有股、法人股不能流通而沉淀了下来，这不但从根本上违背了股票的流动性本性，而且也造成了上市公司在资本结构和治理结构上都难以走上市场化道路，使上市公司的可持续发展能力大打折扣。由于定向为国企服务，大量的社会资本被人为地导入了资源配置效率低下的国有企业，反映到微观上，就是“病”国企在资本市场上的蔓延；反映到宏观上，就是整个国民经济运行效率被大大降低，并直接影响了国民经济总体的可持续发展能力。必须指出，资本社会化的内在涵义，是所有企业都能进入资本市场（包括一级市场和二级市场）并通过社会化的机制来筹集资金和进行运营。让各种所有制企业在筹资与上市方面处于平等地位，这是市场经济权利与义务平等原则的真正贯彻。我国将要建立的二板市场，改变了类别股份和定向为国企服务这种计划经济作法，它一视同仁地对待所有的投资者，一视同仁地对待各种所有制企业，使得投资者和企业都能够平等地站在同一起跑线上竞争，这不但恢复了股份、股票、股份经济乃至市场经济的内在本性，而且也打破了国有企业在资本市场上的融资垄断局面，真正把竞争机制引入了股份经济和资本市场之中，有利于从整体上提高社会资源的配置效率。另一方面，建立二板市场又是完善资本市场体系的重要途径。社会经济的发展是有层次的，企业的经营和竞争也是分层次的，社会经济的这种内在的层次结构在客观上也要求实体经济的支持体系──资本市场体系具有一个完整的内在层次结构。而在我国，目前并不存在这样一个资本市场的层次结构，僵化而又单一的资本市场体系，是沪深两个证券交易所的现实状况。应当指出，在一个市场体系中存在着两个上市基准和运作方式完全相同的证券交易所，在市场经济国家中是一个特例。在信息化和电子化的时代，这不但是一种资源的巨大浪费，而且也不利于各种不同规模的企业都能无障碍地进入资本市场，进而形成社会经济的层次结构。二板市场的建立，在相当大程度上改变了我国资本市场的现有状况，由于二板市场的进入门槛相对较低，并且全部股票均可上市流通，因而二板市场的上市公司的股本结构将会出现“轻型化”趋势，这将对中国资本市场体系的健全和完善起到有力的促进作用。

　其次，建立二板市场，是在我国发展高新产业和知识经济的内在要求。目前，在世界范围内，正在进行着大规模的以高科技为主导的产业转型，而在我国，这种转变进行得还十分缓慢。传统经济的权重过大、机制不灵、效率低下，新经济的能量过于渺小且权重太低，是产业结构不合理的突出反映。为了保证我国的经济安全和竞争能力，就必须投入巨大的力量，促进高科技企业和高科技产业的发展。就我国目前的状况来看，金融体系还不足以对高新技术企业的发展提供强有力的金融支持。现行的以债权债务方式为主的间接融资体制过于强调资金的安全，不可能对高新技术企业和产业进行大规模的风险融资；以大中型企业和成熟企业为选择对象的沪深两个交易所又把大量的成长型风险企业关在了大门之外，从源头上堵塞了高科技企业的直接融资来源和风险投资的市场走向，切断了风险投资者与高科技企业之间本来应有的渊源关系。而以增长公司或成长型企业为目标的二板市场，则与此完全不同。二板市场主要向中小型企业特别是高新技术企业开放，它不过分注重企业规模和既往业绩，而是强调企业要有明确的发展主题和经营业绩、有可观的发展前景和成长空间、有周详的发展计划和实现步骤，这就为那些具有较好的内在质地和较大的发展空间的中小企业特别是高新技术企业打开了通向资本市场的大门。具体地说，二板市场将从三个方面推动科技创新：一是，二板市场为中小企业提供了一个适宜的、公平的融资环境，使其既成为中小企业进入资本市场的“龙门”，又成为高新技术企业的“摇篮”；二是，二板市场为风险投资提供了一个退出机制，这在客观上会促进风险社会化过程的加快和完善；三是，二板市场为中小企业和科技创新提供了一个社会评价机制和选择机制，通过市场竞争的压力和优胜劣汰的作用，实现强者恒强和弱者变强的发展过程。中小企业融资的市场化将极大地促进高新技术的产业化，从而大大加快我国发展高新技术产业和产业结构高级化的进程。同时，创新科技、风险投资和二板市场连动体系的形成和作用又可以使更多的投资者进入风险投资领域，这又会反过来大大提高我国资本市场中的风险社会化水平。

　再者，建立二板市场，是培育我国市场经济微观基础的内在要求。我国正在建设的二板市场，将全面与国际惯例接轨，其运行机制和监管方式也将全面市场化，也就是说，我国将要建立的二板市场，其运行机理与市场经济发达国家的二板市场是基本相同的。但另一方面，我们也应看到，由于我国正处于经济体制模式和经济发展模式的转型阶段，因而我国的二板市场还将负有促进改革与发展的特殊功能，也就是说，我国的二板市场除了主要服务于支持技术创新外，还负有促进资源配置机制市场化的功能；除主要服务于中小企业特别是高新技术企业融资外，还负有促进企业转制的功能。在这方面，最主要和最突出的方面是公司法人治理结构的建设。由于在主板市场上占67％左右的国家股和法人股不能流动而处于沉淀状态，而且我国的《公司法》没有引入累积投票制度，因而上市公司的少数股东权一直无法得到有效的保护，国家股、法人股在股东大会上一票定乾坤的现象比比皆是，上市公司的行政机制通过这种扭曲的股权结构得以延续下来，导致股东大会“无机能化”，上市公司本应具有的内在的制衡机制也因此而大打折扣。另一方面，上市公司高级管理人员所持有的股票不能流通，因而公司经营的好坏与其自身的利益不能建立起有效的联系，这又使得股份公司本应具有的内在激励机制失去效力。尽管近年来一些上市公司相继推出期股、期权制度，试图激励经营者提高企业经营的积极性，但这种不能流通、不能变现的期股、期权到底能起多大的激励作用，在实践上还是个未知数。二板市场的建立，首先可以在自身的市场上解决这个问题，全部流通的股票可以极大地提高企业高级管理人员经营和管理的积极性，使公司的经营业绩及股票价格的变动与经营者自身的利益建立起内在的和有机的联系。而且，采取滚动式变现的期股、期权制度，还可以对经营者产生内在的制约，促使其科学决策和持正经营。同时，二板市场的示范效应也会反过来激活主板市场，促使主板市场尽快地建立起有效的约束机制和激励机制，完善公司的法人治理结构。